Impacto de los Impuestos Corporativos en la Estructura y el Costo de Capital: Modelo M&M 1963

ESTRUCTURA Y COSTO DE CAPITAL EN UN MUNDO CON IMPUESTOS (M&M 1963)

M&M (1963) presentan un segundo estudio sobre el efecto de la estructura de capital en el valor de mercado de las compañías. Incorporan esta vez en su modelo el impacto de los impuestos a las empresas ($T_c$) que se aplican sobre las utilidades. Se mantienen los demás supuestos del modelo M&M 1958.

M&M 1963: Empresa sin Deuda ($V_U$)

El valor de la empresa sin deuda es igual a los flujos de caja perpetuos de la empresa después de impuestos, descontados a la tasa de costo de capital de una empresa sin deuda ($K_U$).

Nota: El texto original menciona un Ahorro 4,08. Esta diferencia se debe a que la empresa endeudada aprovecha el **subsidio tributario** que le entrega el Estado al permitir deducir de la base imponible los **Gastos Financieros (GGFF)**.

M&M 1963: Empresa con Deuda ($V_L$)

El valor de la empresa con deuda es igual a los flujos de caja perpetuos de la empresa después de impuestos, descontados a la tasa de costo de capital de una empresa con deuda ($K_L$).

Proposiciones de Modigliani y Miller (1963)

Proposición 1 (Valor de la Empresa)

El valor de mercado de una empresa con deuda ($V_L$) es igual al valor de mercado de una empresa sin deuda ($V_U$) más el **valor actual del beneficio tributario** (Tax Shield) que se produce por la deducción de impuestos de los intereses sobre la deuda.

Si la deuda es perpetua, el beneficio tributario es $T_c \times B$.

$$V_L = V_U + T_c \times B$$

Proposición 2 (Costo del Patrimonio)

La **tasa de costo patrimonial** ($K_P$) es una función lineal del nivel de endeudamiento de la empresa, es decir, del apalancamiento financiero (leverage) de la compañía.

Premio por Riesgo Financiero

Mientras más alto sea el nivel de endeudamiento de la compañía ($B/P$), mayor será el **premio por riesgo financiero** exigido por los accionistas. Esta proposición considera el **beneficio tributario de la deuda**.

Proposición 3 (Costo Promedio Ponderado de Capital - WACC)

Cuando la empresa aumenta su endeudamiento, se le exige una **menor tasa de costo de capital** promedio ponderado ($K_0$ o WACC). Cuando la empresa se endeuda, su tasa de costo de capital deja de ser la tasa de la empresa sin deuda ($K_U$) y pasa a ser $K_0$.

El inversionista exige una tasa de costo de capital menor ($K_0 < K_U$) debido al **subsidio tributario de la deuda**.

Cálculo del WACC

Otra forma de deducir lo mismo es considerar el costo de capital de una empresa como el promedio ponderado entre el costo efectivo de la deuda y el costo del patrimonio:

• Costo efectivo de la deuda: $K_B \times (1 – T_c)$
• Costo del patrimonio: $K_P$

Donde el costo efectivo de la deuda se pondera por la relación “Deuda / Valor de la Empresa” ($B/V$) y el costo del patrimonio se pondera por la relación “Patrimonio / Valor de la Empresa” ($P/V$).