Estructura de Capital de la Empresa: Teorías, Fórmulas y Estructura Financiera Óptima (Antes de M&M)

Estructura de Capital de la Empresa (Antes de M&M)

Estructura económica de la empresa: relación entre el Activo No Corriente (ANC) y el Activo Corriente (AC), es decir, entre inversión a largo plazo o a corto plazo.

Relación entre riesgo y rentabilidad

Según la teoría financiera, a mayor rentabilidad, mayor riesgo económico y financiero. Un aumento del riesgo financiero, producido por un aumento en el endeudamiento, supone siempre un aumento del riesgo de la rentabilidad. No se puede aumentar la rentabilidad sin aumentar el riesgo.

• Riesgo económico (rentabilidad de los activos) = BAIT / Activo Total
• Riesgo financiero (rentabilidad de los accionistas, margen financiero) = Beneficio Neto / Recursos Propios

Estructura financiera óptima (EFO)

Se parte de las siguientes hipótesis:

• a) El riesgo económico de la empresa permanece constante, es decir, estabilidad del BAIT.
• b) La empresa se encuentra en situación de estacionariedad o sin crecimiento; todo el beneficio se reparte entre los accionistas en forma de dividendos.
• c) Las magnitudes económico-financieras permanecen estables y el horizonte temporal es ilimitado.
• d) Se hace abstracción de impuestos.

Nomenclatura

• C: recursos propios, en términos de valor de mercado de sus acciones.
• D: recursos ajenos o endeudamiento empresarial.
• V: valor total de la empresa = (C + D).
• L: coeficiente de endeudamiento, grado de apalancamiento o leverage empresarial: L = D / C.
• BAIT: beneficio anual de explotación antes de intereses e impuestos.
• K_d: coste anual del endeudamiento.
• I: intereses que paga la empresa por el uso de la deuda: I = K_d · D.
• BAT: beneficio anual neto de intereses: BAT = BAIT - I.
• K_c: coste del capital propio: K_c = BAT / C → BAT = K_c · C.
• IBS: impuesto sobre beneficios de sociedades.
• K₀: coste del pasivo o coste del capital medio ponderado (CCMP): K₀ = BAIT / V.
• IRPF: impuesto sobre inversores.

Desarrollo del coste medio ponderado:

K₀ = BAIT / V → (K_c · C + K_d · D) / (C + D) → K_c · C/(C + D) + K_d · D/(C + D)

La estructura financiera óptima (EFO) vendrá dada por el valor de L que maximiza la función V = BAIT / K₀.

Los objetivos de maximizar V y minimizar el coste de capital (K₀) son complementarios, por lo que la EFO será también aquella que minimiza K₀ = BAIT / V.

Valor de las acciones y de la empresa: dos posturas (RN y RE)

El valor de las acciones puede depender del endeudamiento. Existen dos posturas:

Postura RN (Renta Neta)

El valor de las acciones (C) se obtiene actualizando el resultado neto al K_c, sin considerar impuestos: C = BAT / K_c.

En esta postura K_c y K_d son constantes. Como K_d < K_c, K₀ será decreciente. Cuanto más se endeuda la empresa, mayor será su valor de mercado. Por tanto, la EFO sería tener todo deuda, lo cual es irreal, más teórico que práctico.

Postura RE (Renta de Explotación)

C = V - D. Tanto V como K₀ dependen de la capacidad generadora de renta de sus activos y no de la composición del pasivo: V = BAIT / K₀ → K₀ = BAIT / V.

Un aumento de D no afectaría a V ni a K₀. Según RE no existe EFO, pues todas las composiciones del pasivo conducen al mismo resultado. Las decisiones de financiación son totalmente irrelevantes. Modigliani y Miller se basarán en esta postura.

Tesis tradicional acerca de la estructura financiera

Existe una determinada combinación entre recursos propios y ajenos que define la EFO. Es una postura intermedia entre RN y RE:

• K₀ es una función creciente del ratio de endeudamiento; se acerca a la posición de RE. K_c = K₀ + (K₀ - K_d) · L.
• K_d permanece constante para cualquier L (posición RN y RE), si bien a niveles altos de endeudamiento podría aumentar.
• K₀ decrece, pero no continuamente (como en RN); a partir de cierto nivel, crece. K₀ = K_c · C/V + K_d · D/V.

El uso de deuda es ventajoso (K₀ disminuye), pero a determinados niveles K_c aumenta y K₀ también. L₀ es el punto de inflexión, donde se alcanza la estructura financiera óptima.