Fundamentos de la Teoría de la Agencia, Valoración Empresarial y Contratos de Futuros

Teoría de la Agencia

La Teoría de la Agencia estudia la empresa como un conjunto de contratos entre los distintos grupos de interés de la organización. Su objetivo principal es reducir los costes surgidos de la cooperación entre ellos (conocidos como costes de transacción), mediante el establecimiento de reglas de juego que dirijan los esfuerzos del capital humano de la compañía a incrementar el uso efectivo de los recursos escasos.

Relación de Agencia

Se considera relación de agencia al contrato, ya sea implícito o explícito, en virtud del cual, el agente se compromete con el principal a realizar una actividad o prestar un servicio, a cambio de un rendimiento futuro. Esta relación aparece cuando se presentan divergencias entre los intereses de las partes, esto es, entre los diversos grupos de interés que existen en la organización.

Los costes de agencia son los mecanismos de supervisión que la empresa debe establecer con el objeto de evitar los problemas de agencia.

Creación de Valor Empresarial

El objetivo fundamental de la empresa es la maximización y creación de valor. La nueva tendencia ha refinado la metodología tratando de resolver las distorsiones contables, corregir la erosión monetaria y ajustar el riesgo. La estimación del valor empresarial puede enfocarse de múltiples formas:

Medidas de Valoración

1. Medidas puramente contables

   Tienen validez solo para el periodo en el que se calculan, por lo que no consideran la evolución futura de la actividad. Incluyen:

   • ROCE (Return on Capital Employed): Rentabilidad sobre el capital empleado.
   • ROE (Return on Equity): Rentabilidad sobre recursos propios.
   • RONA (Return on Net Assets): Rentabilidad sobre activos netos.

2. Medidas basadas en el análisis temporal de valor

   Implican un análisis presente y futuro de la compañía:

   • VBM (Value Based Management): Dirección basada en el valor. Basa sus estimaciones del valor de la compañía en el flujo futuro del cash-flow libre.
   • TSR (Total Shareholder Return) o ROI: Rentabilidad total de los accionistas. Basa sus estimaciones en función de las ganancias de capital y los dividendos.

Contratos de Futuros: Posición Larga y Corta

Existe la posibilidad de comprar o vender un activo en una fecha futura a un precio que se marca hoy. Si esta operación se realiza a través de un mercado organizado, se denomina contrato de futuro.

Características de los Contratos de Futuros

1. Fecha de Vencimiento: Los contratos de futuro tienen una fecha de vencimiento específica. Por ejemplo, en el IBEX-35 el vencimiento es el tercer viernes de cada mes y el del Bono Nacional es el tercer miércoles de los meses del ciclo trimestral. Durante el periodo de vigencia se puede: abrir posiciones nuevas (compradas o vendidas), cerrar posiciones ya vigentes realizando la operación contraria, o dejar vencer los contratos, liquidándose al precio de cierre final.

2. Tamaño Estandarizado: Es la cantidad mínima posible y se puede negociar como mínimo un contrato.

3. Depósito de Garantías: Tanto las compras como las ventas exigen un depósito de garantías: cantidad pagada a cuenta del contrato. Se reponen garantías cada vez que el mercado va en contra de la posición. Se depositan en la Cámara de Compensación.

4. Liquidación Diaria: Las posiciones abiertas requieren una liquidación diaria de Pérdidas y Ganancias (PyG).

5. Efecto Apalancamiento: El efecto apalancamiento multiplica las PyG. Un futuro comprado implica una posición larga; un futuro vendido implica una posición corta.

Obligaciones y Resultados al Vencimiento

Un contrato negociado en un mercado organizado o bolsa supone:

• Para el Comprador (Posición Larga): La obligación de comprar el activo subyacente al precio de futuro en la fecha de vencimiento. A fecha de vencimiento pueden ocurrir dos escenarios:

  • Precio futuro < Precio de liquidación: Beneficio.
  • Precio futuro > Precio de liquidación: Pérdida.

• Para el Vendedor (Posición Corta): La obligación de vender el activo subyacente al precio de futuro en la fecha de vencimiento. Pueden ocurrir dos escenarios:

  • Precio futuro < Precio de liquidación: Pérdida.
  • Precio futuro > Precio de liquidación: Beneficio.

Problemas y Costes de Agencia

Asimetría de la Información

Puede ocurrir que los agentes de la organización (directivos) actúen con cierta discrecionalidad al disponer de información “privilegiada”, y no compartan la información en su total extensión, pudiendo ser relevante para otros grupos. Este efecto recibe el nombre de información asimétrica, y puede traducirse en la incapacidad de la dirección de explicar la verdadera situación de la empresa a los grupos financieros.

Principales Conflictos Financieros

Los principales conflictos financieros surgen de la defensa de los intereses de diversos grupos:

1. Conflicto entre Accionistas Internos y Externos

   Se da cuando los accionistas no forman parte del equipo directivo. El control de esta situación es posible a través de una serie de mecanismos:

   • Estructura salarial: Remuneraciones dependientes de la actividad (resultados).
   • Cambios en el control de gestión.
   • Amenaza OPA: Cuanto menor sea el precio de las acciones, mayor es la probabilidad de una Oferta Pública de Adquisición (OPA).
   • Políticas de dividendos.

2. Conflicto entre Accionistas y Proveedores de Recursos Financieros (Obligacionistas)

   Los obligacionistas prestan fondos a la empresa y se les retribuye, en concepto de intereses, con un determinado porcentaje sobre el nominal de sus títulos (fijo o variable), con una frecuencia establecida en el contrato. La devolución del nominal depende de las características de la amortización de los títulos.

   El tipo de interés que se exige en el momento de emisión del empréstito se fijará en función de:

   • Riesgo de la empresa.
   • Expectativa de riesgos futuros.
   • Estructura del capital actual y futura.
   • Condiciones del mercado financiero.

   Conflicto Accionistas/Obligacionistas

   Si el riesgo de la inversión es elevado, el obligacionista exigirá un tipo de interés más alto. Si la empresa está financieramente muy apalancada, la rentabilidad exigida por los obligacionistas podría ser más elevada que si fuera inferior.

Soluciones a los Problemas de Agencia: Modelos de Comportamiento

Resulta necesario conocer o anticiparse al comportamiento de los grupos o individuos para evitar los conflictos que puedan surgir entre ellos. Por ello, las ciencias sociales han propuesto métodos para resolver esta situación:

• Modelo Económico: Considera al individuo como evaluador y maximizador de sus ingresos exclusivamente monetarios de corto plazo.
• Modelo Sociológico: Estudia el comportamiento humano en función de su entorno cultural.
• Modelo Psicológico: Considera al hombre como un ente creativo con preocupaciones y necesidades (Modelo de Maslow).
• Modelo Político: Considera a los individuos como agentes perfectos que buscan la maximización del bien público, en lugar de su propio bienestar.

El Modelo REMM (Resourceful, Evaluative, Maximizing Model)

Jensen y Meckling proponen el modelo REMM, que integra las principales características de los modelos propuestos desde el ámbito de la economía, sociología, psicología y política. Es el que mejor describe la parte racional del comportamiento humano y sirvió como base para el establecimiento del modelo de agencia financiero y organizativo. La idea básica es que los individuos responden de forma creativa a las oportunidades del entorno.

El modelo REMM se basa en cuatro postulados:

1. Los individuos tienen preocupaciones y son evaluadores.
2. Los deseos de los individuos son ilimitados.
3. Los individuos son maximizadores.
4. Los individuos son creativos.

El modelo PAM complementa al REMM y recoge el componente no racional del comportamiento.